Portafogli azionari degli investitori retail italiani: in media circa il 40-60% in azioni italiane (fonte: Banca d’Italia, Indagine sui bilanci delle famiglie italiane).
Quota dell’Italia sulla capitalizzazione azionaria globale: 0,7%.
È un sovrappeso di 80 volte. Nessuna tesi di investimento ragionevole lo giustifica. La lezione di oggi è perché esiste l’home bias, perché è particolarmente caro agli italiani, e cosa farci.
Cos’è l’home bias
L’home bias è la tendenza degli investitori a detenere una quota sproporzionata di portafoglio in asset domestici, rispetto a quanto suggerirebbe la pesatura per capitalizzazione globale.
È universale:
- Gli investitori USA tengono ~70% in azioni USA (USA è il 63% del mercato — bias lieve).
- Gli investitori UK tengono ~50% in azioni UK (UK è ~4% del globale — bias enorme).
- Gli investitori giapponesi tengono ~70% in azioni giapponesi (Giappone è ~5% — enorme).
- Gli investitori italiani: 40-60% in Italia (Italia è lo 0,7% — estremo).
Gli investitori di ogni paese sovrainvestono in casa propria. L’Italia è uno dei casi più estremi.
Perché esiste l’home bias
Diversi motivi, alcuni difendibili, la maggior parte no:
1. Bias di familiarità
Conosci ENI, Intesa, Generali. Non conosci Procter & Gamble o Samsung. Investi in quello che conosci.
Se non che: “conoscere” ENI significa averne visto il logo e qualche titolo di giornale. Non conosci il suo bilancio meglio di quello di P&G.
2. Disponibilità di informazione
Le news finanziarie italiane coprono le aziende italiane. La copertura internazionale è più rada. Sembra più facile stare informati sui titoli domestici.
Se non che: per un portafoglio diversificato non devi “stare informato”. Tieni e basta.
3. Matching valutario
Gli italiani spendono in EUR. Tenere asset denominati in EUR evita il rischio di cambio.
Parzialmente valido. Ma gli ETF su indici globali denominati in USD (negoziati in EUR) forniscono già esposizione prevalentemente globale in termini di valute. E diversificare tra valute in realtà riduce alcuni rischi (shock specifici dell’EUR).
4. Preferenze fiscali
Gli asset domiciliati in Italia hanno regimi fiscali specifici (BTP al 12,5%, PIR, ecc.) non disponibili altrove. Sono vantaggi reali per prodotti specifici, ma non giustificano un 50% di home bias azionario.
5. Patriottismo / attaccamento emotivo
“Voglio sostenere le aziende italiane.”
Comprensibile. Ma l’investimento emotivo non produce rendimento finanziario. Se vuoi “sostenere l’Italia”, paga le tasse e compra prodotti italiani — non sacrificare la tua pensione.
6. Inerzia istituzionale
Le banche e i consulenti italiani spingono prodotti italiani per accordi distributivi, commissioni, e familiarità linguistica/normativa.
Il costo dell’home bias — caso italiano
Considera due investitori ipotetici, stesso capitale iniziale, stesso orizzonte, stesso tasso di risparmio:
Investitore A: 50% azioni italiane, 50% azioni globali (home bias). Investitore B: 100% azioni globali (pesate per capitalizzazione).
Periodo 2000-2023 (23 anni):
- FTSE MIB: rendimento reale grossomodo piatto o leggermente negativo.
- MSCI World: rendimento reale annualizzato di circa +4,5%.
Ipotesi di €100k iniziali, senza aggiunte:
- Investitore A: ~€180.000 dopo 23 anni.
- Investitore B: ~€270.000 dopo 23 anni.
Differenza: €90.000. L’home bias è costato quasi il valore di una casa nell’arco di una sola vita di investimento.
Finestre di 20 anni diverse danno risultati diversi — a volte l’home bias aiuta. Ma su periodi lunghi, i portafogli globali diversificati hanno sovraperformato con regolarità i portafogli concentrati su un singolo paese piccolo.
Perché il bias verso paesi piccoli è peggio che verso paesi grandi
L’investitore USA con bias del 70% sovrappesa, ma solo di ~7% (da 63% a 70%). La sua concentrazione USA è già parzialmente “corretta” visto che gli USA sono il mercato più grande.
L’investitore italiano con bias del 50% sovrappesa di 49 punti percentuali (da 0,7% a 50%). Concentrazione enorme.
Matematicamente: i paesi più piccoli hanno più rischio idiosincratico. Le loro economie sono meno diversificate dell’economia globale. Il PIL italiano è concentrato su settori specifici; il mercato azionario italiano ancora di più.
Una recessione in Germania impatta l’economia italiana (maggior partner commerciale). Una recessione USA impatta i mercati globali. Ma i portafogli globali hanno 20+ paesi che fanno da contrappeso quando uno ha un anno brutto. I portafogli italiani no.
L’argomento della volatilità
Investire in casa propria non è “più sicuro” perché lo capisci? La matematica dice di no.
- Volatilità del FTSE MIB: ~22-28%.
- Volatilità dell’MSCI World: ~15-17%.
Il mercato italiano è il 40-60% più volatile del diversificato globale. Ti prendi più rischio per un rendimento atteso minore. Esattamente l’opposto di quello che un investitore dovrebbe fare.
Rischio di cambio — reale o per lo più teorico?
“Ma se compro azioni USA sono esposto ai movimenti del dollaro. La mia ricchezza è in EUR.”
Parzialmente vero. Complicazioni:
Le grandi aziende sono multinazionali
Apple genera la maggior parte dei ricavi fuori dagli USA. Fa hedging in modo esteso e rendiconta in USD, ma l’esposizione economica è globale. Un’azione quotata negli USA non è un asset puramente in USD.
Allo stesso modo: ENEL genera il ~50% dei ricavi fuori dall’Italia. Le azioni italiane NON sono asset puramente in EUR. Hanno esposizione significativa a ricavi globali.
EUR/USD è mean-reverting sui decenni
Su periodi di 10-20 anni, i grandi movimenti valutari si compensano in parte. Una caduta dell’EUR del 15% in un anno può rientrare in 2-3 anni.
Puoi fare hedging se proprio vuoi
Esistono varianti EUR-hedged dei principali ETF. Aggiungono lo 0,1-0,3% al TER per la copertura valutaria. Di solito eccessivo per l’azionario, potenzialmente utile per l’obbligazionario.
Presa pratica
Per investimenti azionari di lungo periodo: non ossessionarti con la valuta. La diversificazione globale batte il matching valutario sui decenni.
Per investimenti obbligazionari di lungo periodo in EUR: usa obbligazioni denominate in EUR. Match della valuta per il fixed income.
Difese ragionevoli di un home bias moderato
CI SONO motivi validi per un tilt italiano modesto:
1. Pensione italiana e SSN riducono il bisogno di ricchezza globalmente dispersa
Andrai in pensione in Italia con INPS + SSN. I tuoi bisogni pensionistici sono denominati in EUR. Un po’ di peso in asset EUR ha senso.
2. Immobiliare italiano che possiedi già
La tua prima casa, una seconda casa, ecc. sono asset italiani in EUR. Il quadro complessivo della tua ricchezza ha già un’esposizione sostanziale all’Italia. Non raddoppiare la dose con la concentrazione di portafoglio.
3. Conoscere la fiscalità
Se sei a tuo agio a gestire la fiscalità italiana sugli investimenti e limitato nell’uso di broker esteri, la semplicità dei prodotti italiani ha valore.
4. Prodotti specifici vantaggiosi
- BTP al 12,5% di tassazione: obbligazioni genuinamente agevolate che vale la pena tenere per il fixed income.
- PIR (se a basse commissioni): protezione fiscale per le small cap italiane.
- Fondo pensione: fiscalmente agevolato; vale la pena usarlo.
Questi strumenti specifici e fiscalmente agevolati giustificano un certo tilt italiano. Un tilt del 10-20% verso asset italiani (per lo più obbligazioni per il vantaggio fiscale, un po’ di azionario per preferenza culturale) è difendibile.
Un tilt del 50% non lo è.
Allocazione target per residenti italiani
Target moderno ragionevole:
Lato azionario (60-80% del portafoglio)
- ETF azionario globale: 70-80% della parte azionaria. Pesato per capitalizzazione di mercato. MSCI ACWI o FTSE All-World.
- Tilt italiano/europeo: 20-30% della parte azionaria. Se lo vuoi. ETF PIR, ETF small cap italiane, o ETF STOXX Europe.
Lato obbligazionario (20-40% del portafoglio)
- BTP diretti: 50-70% della parte obbligazionaria. Vantaggio fiscale.
- ETF obbligazionario aggregato EU: 30-50%.
Il risultato è un’esposizione complessiva del ~10-15% ad asset italiani — significativa ma non schiacciante. Sotto al bias estremo del 50%, sopra al puro peso di mercato dello 0,7%.
Lo scenario “ricominciare da capo”
Se leggi questa lezione e hai il 50%+ in azioni italiane, cosa fare?
Opzione 1: smettere di comprarne altre
I nuovi versamenti vanno su fondi globali. Nel tempo la tua percentuale italiana scende proporzionalmente man mano che cresce la quota globale.
Lenta ma evita imposte sulle plusvalenze. Ci vogliono 5-10 anni per spostarsi in modo significativo.
Opzione 2: vendere gradualmente su 2-3 anni
Vendi il 10-20% delle posizioni italiane ogni trimestre. Compra azionario globale con il ricavato. Paghi il 26% di imposte sulle plusvalenze su ogni tranche.
Più veloce. Il costo fiscale è reale ma una tantum.
Opzione 3: swap immediato
Vendi tutto, compri globale. Imposta tutta in anticipo, ma riparti pulito con l’allocazione giusta.
Ha senso solo se il costo di lungo periodo della concentrazione continua eccede chiaramente il costo fiscale una tantum.
Per la maggior parte degli investitori, l’opzione 1 o 2 è preferibile. Il tempo riduce il drag fiscale facendo maturare i guadagni ad aliquote medie di realizzo più basse.
La questione home bias per Sofia
I €12.000 di risparmi di Sofia sono su un conto corrente. Zero home bias azionario italiano perché ha zero azionario. È in realtà il punto di partenza della maggior parte degli italiani.
Quando inizierà a investire, potrà costruirlo bene fin dall’inizio: 70% ETF globale, 20% ETF obbligazionario, 10% cuscinetto di liquidità. Nessun tilt italiano iniziale. Più avanti, se vorrà, potrà aggiungere un 10-15% di tilt italiano/europeo in modo consapevole.
Giorgio ha alcune posizioni concentrate su Italia per scelte storiche. Dovrebbe spostare gradualmente i nuovi risparmi su fondi diversificati globalmente senza vendere aggressivamente quello che ha.
Cosa fare con questa lezione
Tre passi:
- Calcola la tua esposizione azionaria italiana come percentuale del portafoglio azionario totale.
- Se è oltre il 30%, fai un piano per ridurla su 2-3 anni. Nuovi versamenti al globale; opzionalmente vendere una parte dell’italiano.
- Concediti consapevolmente un modesto tilt italiano (10-15%). Oltre questo, sei sovraesposto.
Fonti
- Banca d’Italia — Indagine sui bilanci delle famiglie italiane.
https://www.bancaditalia.it/statistiche/tematiche/indagini-famiglie-imprese/(consultato 2025-02). - MSCI — Country Classification and Weights.
https://www.msci.com/(consultato 2025-02). - John Bogle — Common Sense on Mutual Funds (su home bias e globalizzazione).
- Kenneth French — Home Bias in Equity Portfolios, working paper.
Prossima lezione: rischio di cambio e copertura dell’esposizione EUR — costi di hedging, quando conta e quando no per gli investitori con base EUR.