Giorgio comprò il suo primo BOT nel 1993. Aveva 20 anni, appena finita la leva, e i titoli di Stato italiani pagavano il 13% all’anno. Suo padre gli disse “mettili qui, sono sicuri, rendono meglio di qualsiasi altra cosa”. Giorgio lo fece. Ha ancora una vecchia busta in un cassetto con le ricevute ingiallite.
Trent’anni dopo, quei rendimenti sono un ricordo. Ma BOT e BTP restano il prodotto finanziario più diffuso tra gli investitori retail italiani. Prima di affrontare i titoli di Stato italiani nello specifico (lezione 21), servono i concetti fondamentali dell’investimento obbligazionario.
Cos’è un’obbligazione
Un’obbligazione è un prestito. Tu (l’acquirente) presti denaro all’emittente (uno Stato, un’azienda, un’agenzia). In cambio, l’emittente promette:
- Di pagarti una cedola periodica (gli interessi).
- Di restituire il capitale (valore nominale) alla data di scadenza.
Esempio: un BTP decennale con valore nominale €100, cedola annua del 3%, emesso a €100.
- Paghi €100 il giorno zero.
- Ricevi €3/anno di cedole per 10 anni (€30 in totale).
- Alla scadenza (anno 10), ricevi indietro €100.
- Rendimento totale: €30 (cedole) + €0 (nessuna plusvalenza) = €30 in 10 anni, circa il 3% all’anno.
Attenzione: le cedole si incassano, non si reinvestono in automatico. Nei BTP moderni le cedole sono spesso pagate semestralmente. La cedola annua di €3 si spezza in due pagamenti da €1,50.
I quattro rischi delle obbligazioni
Quattro cose distinte possono andare storte:
1. Rischio di default (rischio di credito)
L’emittente non paga. I default sovrani succedono (Argentina 2001, Grecia 2011, Russia 1998). I default aziendali succedono continuamente.
Mitigazione: diversificare e valutare l’affidabilità creditizia. Le agenzie di rating (S&P, Moody’s, Fitch) classificano le obbligazioni:
- AAA/AA/A: alta qualità creditizia, basso rischio di default.
- BBB: al limite dell’investment grade.
- BB e sotto: obbligazioni “spazzatura” (junk bond), alto rischio di default, cedole alte.
BTP italiani nel 2025: Baa3/BBB (Moody’s/Fitch) — investment grade ma nella parte bassa. Germania: AAA. Grecia: BB+/BBB- (uscita dal junk nel 2023).
2. Rischio di tasso d’interesse (rischio di prezzo)
I prezzi delle obbligazioni si muovono in direzione opposta ai tassi. Se hai in portafoglio un decennale al 3% e le nuove obbligazioni rendono il 5%, il tuo titolo vale meno perché nessuno vuole un 3% quando può avere un 5%. Il prezzo si aggiusta al ribasso finché il rendimento a scadenza non si allinea al mercato.
Questo rischio conta solo se vendi prima della scadenza. Se tieni fino a scadenza, ricevi il valore nominale a prescindere dalle oscillazioni di prezzo intermedie.
3. Rischio inflazione
Se compri un’obbligazione a cedola fissa al 3% e l’inflazione corre al 5%, perdi potere d’acquisto reale. Anche se ricevi le cedole e il capitale, comprano meno in termini reali.
Mitigazione: obbligazioni indicizzate all’inflazione (BTP Italia, BTP Indicizzati). Trattate nella prossima lezione.
4. Rischio di liquidità
Non riesci a vendere senza grosse concessioni sul prezzo. I titoli retail italiani su Borsa Italiana sono relativamente liquidi per i BTP principali; meno per le emissioni piccole e di nicchia. Sulle corporate dipende.
Durata finanziaria — il numero della sensibilità ai tassi
La durata finanziaria (duration) misura la sensibilità di un’obbligazione alle variazioni dei tassi. Grosso modo:
- Duration = tempo medio ponderato entro il quale incassi i flussi (cedole + capitale).
- Duration più lunga = più sensibilità ai tassi.
Per un decennale con cedole moderate: duration ~8 anni. Un rialzo dell’1% dei tassi provoca un calo del prezzo di circa l’8%.
Per un trentennale: duration ~20 anni. Un rialzo dell’1% fa crollare il prezzo del ~20%.
Per un biennale: duration ~2 anni. Un rialzo dell’1% fa scendere il prezzo del ~2%.
È per questo che gli investitori obbligazionari che credevano i BTP fossero “sicuri” hanno perso tanto nel 2022, quando la BCE ha alzato i tassi da 0% al 4% in 18 mesi. I BTP a lunga scadenza sono crollati del 20-30%.
Regola: allinea la duration dell’obbligazione al tuo orizzonte temporale. Se ti servono i soldi tra 3 anni, compra titoli a 3 anni. Un decennale tenuto per 3 anni può perdere (o guadagnare) parecchio a seconda dei movimenti dei tassi.
Rendimento a scadenza (Yield-to-Maturity, YTM)
Il rendimento totale che ottieni se compri l’obbligazione oggi e la tieni fino a scadenza.
- Se prezzo = valore nominale, YTM = cedola.
- Se prezzo < valore nominale (sotto la pari), YTM > cedola.
- Se prezzo > valore nominale (sopra la pari), YTM < cedola.
Lo YTM è il numero da confrontare tra obbligazioni diverse. Tiene già conto del prezzo pagato, delle cedole incassate e del capitale rimborsato a scadenza.
Le quotazioni dei BTP mostrano lo YTM in evidenza. Guarda lo YTM, non la cedola, quando confronti.
La curva dei rendimenti
Metti in grafico lo YTM contro la scadenza:
Rendimento
| ___ BTP 30 anni
| _/
| _/
| / ← curva "normale" inclinata verso l'alto
| /
| /
| /
|/_ BOT 3 mesi
|____________________ Scadenza- Curva normale (inclinata verso l’alto): le scadenze più lunghe pagano di più. Il caso più comune.
- Curva piatta: tutte le scadenze pagano simile. Spesso anticipa una recessione.
- Curva invertita: le scadenze brevi pagano più di quelle lunghe. Forte segnale di recessione.
Curva italiana inizio 2025: grosso modo normale, con BOT brevi intorno al 3-3,2% e BTP trentennali intorno al 4,2%.
Quotazione delle obbligazioni
I prezzi delle obbligazioni si quotano in percentuale del valore nominale. Il valore nominale è di solito €1.000 o €100 per titolo.
- Quotazione a 100 = alla pari (valore nominale).
- Quotazione a 95 = sotto la pari (5% sotto il nominale). L’obbligazione rende più della cedola.
- Quotazione a 105 = sopra la pari (5% sopra il nominale). L’obbligazione rende meno della cedola.
Quando compri o vendi paghi (o ricevi) anche il rateo cedolare — gli interessi maturati dall’ultimo stacco cedola. Si chiama corso sporco; il prezzo quotato è il corso secco.
Esempio: BTP 3% di cedola (pagata ogni 6 mesi), corso secco 98, 2 mesi dall’ultima cedola:
- Rateo = (3% × €1.000) × (2/12) = €5.
- Paghi: €980 (secco) + €5 (rateo) = €985 di corso sporco.
Il broker fa i calcoli per te; vedi solo il totale. Ma capire perché la cifra non coincide esattamente con quotazione × nominale aiuta.
Obbligazioni vs azioni: confronto
| Caratteristica | Obbligazioni | Azioni |
|---|---|---|
| Diritto | Debito (privilegiato) | Capitale (subordinato) |
| Rendimenti | Fissi o formulati | Variabili, senza tetto |
| Rimborso capitale | Sì, a scadenza | No (solo vendendo) |
| Voto | No | Sì, di solito |
| Ordine in caso di default | Primo nell’incasso | Ultimo (spesso niente) |
| Rendimenti tipici | 1-6% a seconda della qualità | 5-10% reale nel lungo periodo |
| Volatilità tipica | Bassa-moderata | Alta |
Le obbligazioni sono la parte “noiosa e stabile” di un portafoglio. Le azioni sono la parte “più rendimento, più volatilità”.
La maggior parte dei portafogli bilanciati contiene entrambe. Gli investitori giovani pesano di più le azioni (hanno tempo per recuperare i ribassi), quelli più avanti con l’età pesano di più le obbligazioni (proteggono le spese di breve periodo).
Obbligazioni indicizzate all’inflazione
Una variante specifica: cedole e capitale si adeguano all’inflazione.
- BTP Italia: il capitale cresce con l’inflazione italiana (indice FOI). Paga una cedola reale (es. 2,5% reale) più l’inflazione.
- BTP Indicizzati all’inflazione europea: meccanismo simile ma legato all’HICP dell’area euro.
- TIPS (USA): meccanismo analogo.
Si usano per proteggersi dall’inflazione. Se l’inflazione impenna, cedole e capitale crescono per mantenere il valore reale.
Attenzione: in Italia la tassazione sulla componente inflazione ha una sua logica — le rivalutazioni del capitale sono tassate alla scadenza, mentre le cedole sono tassate mano a mano che le incassi.
Dove comprare obbligazioni
L’investitore retail italiano ha diverse opzioni:
- Acquisto diretto in asta: nuove emissioni BOT/BTP sul
MOT(Mercato Obbligazionario Telematico) tramite una banca o un broker italiano. - Mercato secondario: le obbligazioni già emesse vengono scambiate sul MOT di Borsa Italiana. Qualsiasi broker italiano ti dà accesso.
- ETF obbligazionari: esposizione diversificata a molte obbligazioni. Investimento minimo più basso, diversificazione immediata.
Per il piccolo investitore italiano, comprare BTP direttamente è semplice tramite Fineco, Directa, ecc. Il taglio minimo è di solito €1.000 per titolo.
Cosa fare con questa lezione
Tre abitudini:
- Confronta le obbligazioni per YTM, non per cedola. La cedola ti dice i flussi di cassa; lo YTM ti dice il rendimento totale.
- Allinea la duration al tuo orizzonte temporale. Non comprare obbligazioni decennali con soldi che ti servono tra 2 anni.
- Non inseguire il rendimento senza capire il rischio di credito. Una corporate al 6% può essere più sicura di una al 4%, oppure può essere un disastro che aspetta di accadere. Controlla il rating e il perché.
Fonti
- Dipartimento del Tesoro — Titoli di Stato.
https://www.dt.mef.gov.it/it/debito_pubblico/(consultato 2025-02). - Borsa Italiana — MOT: Mercato Obbligazionario Telematico.
https://www.borsaitaliana.it/obbligazioni/homepage.htm. - S&P Global Ratings — Sovereign Ratings History.
https://www.spglobal.com/ratings/. - Banca d’Italia — Statistiche sui titoli di Stato.
https://www.bancaditalia.it/statistiche/(consultato 2025-02).
Prossima lezione: titoli di Stato italiani — BOT, BTP, BTP Italia, BTP Valore — la famiglia specifica dei titoli italiani, trattamento fiscale e quando ciascuno ha senso.